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政策密集落地保障合理融資需求 下半年地方債國債供給或將陡增

來源:中國發展網 2018-10-12 22:02中國投資咨詢網 A-A+

  近兩周來,債市面臨的內外環境發生了眾多變化。政策方面,7月23日國務院常務會議要求保持宏觀政策穩定,積極財政政策要更加積極,穩健的貨幣政策要松緊適度,保障合理融資需求;信用風險方面,央行出臺MLF支持商業銀行投資中低等級信用債措施,并發布《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》松綁部分理財產品規定,而銀保監會也公布《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》。

  東方證券分析師潘捷認為,這一次財政和貨幣政策邊際寬松,更多的是“托底”,基本面、通脹和貨幣政策預計仍將利好利率債,國債、政金債和地方債等利率債依然是今年首選投資品。

  監管放松短期不利于利率債而有利于信用債

  為給實體經濟創造良好的貨幣金融環境,近日,央行發布《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》;銀保監會發布《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》);證監會就《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法(征求意見稿)》及《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定(征求意見稿)》公開征求意見。

  隨著一系列政策微調的落地,當前信用環境趨穩的格局較為確定,且從相關數據來看,實體企業的預期調整是相當快的,這都構成當前利率債的利空因素。“但這些利空本質上是因為監管環境的放松,未來一段時間債市演繹的核心也在于對監管的判斷。”中信證券分析師林帆分析道。

  業內人士認為,7月以來的一系列政策調整的著力點是緩解因過度監管引發的流動性風險。這意味著對未來的監管走向,大概率既不會重新大幅加碼,也不會驟然放松。

  具體來看,資管新規各個細則的核心未發生明顯變化,但部分條款仍比市場預期寬松。“需要指出的是,轉松的方向是穩杠桿和寬信用,穩經濟預期對利率債并不利。”東北證券分析師李勇表示,綜合來看,政策調整尚不足以扭轉基本面下行的趨勢,利率債調整后,收益率下行空間仍然較大,信用債后期將受益寬信用政策,信用利差回歸,但仍需要規避違約風險,中高等級信用債可適當參與配置。

  對于理財新規征求意見稿,李勇認為,雖然理財新規透露出監管轉松、經濟預期趨穩的信號。但經濟基本面整體依舊相對疲弱,短期不利于利率債而有利于信用債,中高等級信用債顯現投資價值。

  “寬信用政策對信用的恢復和擴張效果還有待觀察,而基本面走弱、流動性充裕對利率的支持仍然確定性強,長期來看利率債收益率下行仍有空間。”李勇說。

  對此,林帆認為,隨著國務院常務會議定調鼓勵地方融資平臺合理融資需求,疊加央行、銀保監會先后政策支持中低等級信用債、支持理財產品維持“非標”融資,預計近期將有一定規模資金分流“抄底”信用債與非標。

  “在短期內利率債投資需求可能將暫時不足。但考慮到流動性合理充裕疊加銀行資本充足率約束,短期內增持信用資產消耗資本后,商業銀行有望再度回歸風險權重為零的國債。”林帆分析道。

  央行支持商業銀行購買信用債,不影響國債中長期需求

  近日,央行出臺MLF支持商業銀行投資中低等級信用債措施。對于AA+及以上級別信用債央行將按1:1比例給予MLF資金支持,對AA+及以下評級信用債央行將按1:2給予MLF資金支持;要求銀行投資的信用債必須為產業類,金融債不符合此次支持范圍。

  業內人士認為,央行出臺的此項措施,預計大型商業銀行合計每月增加投資300億~500億元信用債,相應擠占了國債的潛在購買力。但是,本次信用債支持政策主要適用增量資金,同時從資本充足率占用角度也能夠形成一定新增國債購買需求。

  根據數據中信用債(包括企業債、公司債、中票、短融)的月度發行到期數據,2018年6月份,AA級信用債凈融資額為-662億元,AA+級信用債凈融資額為-328億元,這兩檔中低等級信用債合計凈融資規模-990億元。“只要新政能夠催生每月大約1000億元的增量需求,即可對沖目前信用債凈融資萎縮的勢頭,實現遏制信用風險自我加速的政策意圖。”林帆分析道。

  但事實上,這1000億元新增投資需求,并不需要完全由商業銀行實施,對于中低等級信用債的各類傳統投資機構,例如各類基金專戶、券商資管、中小型商業銀行等,近期之所以減少信用債投資,本身也是擔憂信用違約蔓延的后果。

  如果本次新政促使大型商業銀行出手遏制信用風險的恐慌蔓延,則各類市場投資機構重新恢復原有正常的信用債接續購買,則實際需要大型商業銀行投資的信用債規模較小。

  “總體而言,本次支持投資信用債的政策措施,更多是在短期內對國債需求形成一定擠出,并通過市場預期影響帶來國債收益率的擾動,但中長期看,其影響的絕對規模相對不大,對國債收益率變化的中長期趨勢也不會形成重大影響。”林帆稱。

  “本次支持銀行購買信用債的新政,一方面要求商業銀行增持信用債,進一步增加了風險資產對資本金的占用,另一方面還超額向商業銀行提供MLF資金供給。在資本不足、資金充足的情況下,資本占用為零的國債自然成為商業銀行樂于增加投資的標的。”潘捷補充道。

  融資平臺合理融資受到支持,降低融資成本仍是政策考量

  國務院常務會議首次提出,“支持融資平臺合理融資需求”。在過去兩年去杠桿、嚴監管期間,地方政府隱性債務偏高的問題受到持續關注和從嚴治理,有效地遏制了地方債務無序增長的勢頭。“本次國務院常務會議還強調財政金融政策協同發力,為避免本輪穩內需過程中新增的債務在未來面臨過重的償債壓力,預計未來一段時期內仍將有降低融資成本的政策考量。”李勇稱。

  “綜合國債、政金債以及地方債的情況來看,受一季度開工較晚及地方政府融資受限影響,上半年國債及地方債的供給偏慢,也顯示了財政政策不夠積極,一定程度上促進了長端利率的下行。”國海證券分析師靳毅表示,國務院常務會議提出財政政策要更加積極,配合資管新規及理財新規的推出,有望看到下半年財政政策發力、利率債供給陡然增加。

  具體來看,首先,國債方面,今年上半年國債發行15746.4億元,到期12263.01億元,凈融資3483.39億元。政金債方面,上半年發行19341.38億元,到期14041.95億元,凈融資5299.43億元。

  下半年來看,考慮到全年中央財政赤字15500億元,因此下半年國債凈融資12016.61億元,比上半年高出近萬億元,發行量將達到21160.87億元。政金債全年凈融資預計為12000億元左右,則下半年凈融資將為6700億元左右,與上半年比較接近,發行量17400億元,略低于上半年。三季度國債及政金債的供給壓力相對較大。

  其次,地方債方面,財政部公布的數據顯示,上半年全國累計發行地方政府債券14109億元。其中,一般債券10436億元,專項債券3673億元;按用途劃分,新增債券3328.72億元,置換債券9438.85億元,借新還舊債券1341.56億元。

  下半年無論一般債券還是專項債券都有很大的發行空間。國務院常務會議提出,加快今年1.35萬億元地方政府專項債券發行推動早見成效,“因此預計下半年地方政府專項債券將加快發行,下半年還剩1.3萬億元的空間,新增一般債券也將達到5400億元左右,下半年新增債券發行量預計將達到1.84萬億元。”靳毅分析道。

  上半年地方政府債券到期償還量為1609.05億元,借新還舊規模為1341.56億元,實際償還率為16.62%。下半年地方政府債券到期償還量為6780.32億元,考慮到上半年地方政府融資受限,在資管新規及理財新規放松后,實際償還率或將有所回升,假設回升至25%,則下半年借新還舊規模預計為5085億元。

  置換債券方面,截至2018年6月末,非政府債券形式存量政府債務為8049億元,由于2018年是地方債置換的收官之年,全部置換工作需在8月底前完成,這意味7月和8月置換規模平均將達到4000億元以上。

  “從目前置換債券的發行情況來看,7月份置換債券發行量遠遠不及4000億元,因此很可能出現不能置換完畢的情形,對于這些未置換完畢的債券或者將延期置換,或者終止置換后不納入地方政府債務。”靳毅分析認為。

關鍵詞:政策 融資需求 地方債 國債 供給
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