陳九霖:債券背后的潘多拉盒子是什么?

來源:中投投資咨詢網 2020-07-17 15:16中投網 A-A+

  盡管知名投資人的警示在耳,但是,美國剛剛發行的20年國債,卻是一個“搶手貨”。新發行的這次國債的利息只有1.314%,相較于市場中舊的美國20年國債利息來得低。可是,拍賣價格高于市場價格,發行速度也創了新高。

  今年,美國的公司債的發行量,是去年發行規模的兩倍。單單埃克森·美孚和Verizon兩家美國企業巨頭,一天之內,就發行了總計120億美元的債券;飛機制造商波音公司,上月也發行了今年以來最大規模的250億美元債券;可口可樂公司則發行了65億美元的債券。今年前149天,美國企業共計發行了價值1萬億美元的投資級公司債。相比之下,2019年,直至11月份之前,美國的發債規模都未能達到1萬億美元。

  即使如此,依然還有大量的買家不斷地買入,而這還是在美聯儲沒有實施PMCCF(一級市場公司信貸融資)來參與救市之前的情況。而且,如此火爆的債券市場,不光出現在美國,其它國家也是這樣。今年4月份,歐洲的企業債發行額達到了1497億美元,為今年3月份的2.2倍;中國的企業債發行額,也達到了創記錄的1612億美元。金融、鋼鐵以及酒店等廣泛行業都相繼發行債券。

  發人深思的是,這些本該對資本市場造成嚴重沖擊的企業債,非但沒有造成任何市場上的恐慌,反而受到了投資者的瘋搶。債券在2020年真的具有很高的投資價值嗎?在RayDalio眼中的愚蠢的選擇,為何會有那么多買家爭先恐后地選購呢?

  RayDalio表示,債券和債務是一種隱性的貨幣,當人們買入債券的時候,是其對于這個國家或是公司的未來具有非常強的信心,認為債券是一種能夠獲得收益才會去購買的投資標的。

  可是,當全世界都在瘋狂印錢的時候,這樣的債券又有多大的投資價值呢?尤其是目前的世界各國,自2019年就開始紛紛降息,以致很多債券的收益幾乎為零甚至為負。在未來可以預見的時間里,各國也會持續地進行降息。

  其實,現在的這段時間,接近1930-1945年那樣的一個歷史上著名的大蕭條時代。當時,不光是美國,整個世界都是處于一個蕭條的狀態,以致最終爆發了第二次世界大戰。而且,在目前零利息甚至于負利率的環境下,債券已經不能像股票那樣,起到一個抵抗通貨膨脹的作用了。

  既然如此,為何在歐美國家,債券依然受到熱捧呢?這其中有一個很大的原因在于增值預期,也就是說,即使買入了零利息甚至于負利率的債券,只要未來央行持續降息或維持低利率,從理論上講,投資者之前投資并繼續持有的債券就是賺錢的。同時,由于債券具有相對較為穩定的特殊屬性,一旦股市出現了下跌,債券的價格就會相應地上漲。由于歐美股市,尤其是美國股市,已經經歷了長達十年的牛市,投資者害怕未來再現2020年上半年美股那種泥沙俱下的情況。所以,對于投資者而言,看似零利率甚至負利率的債券,反而成為了香餑餑。DataTrek的創始人NicholasColas表示,2019和2020年最大的笑話,就是人們為了股息而去投資股市;為了增值而去投資債券。

  明顯的一個例子是,瑞士的十年債券利率,在2019年年初的利率為-0.1%,到了2020年初卻增值了5.6%,這是因為瑞士央行進行了降息,使得當時負利率的債券在持續降息的情況下呈現價值上升。

  美聯儲曾多次明確地表示,美國并不會考慮進入負利率時代,因此,美國債券的增值潛力顯然被抹殺了。既然這樣,新發行的美國20年期國債,為什么依然受到投資者的瘋狂追捧呢?

  美國投資咨詢公司crossborbrade的CEOMichaelHowell對此作出了解釋。MichaelHowell表示,假設你是一家公司的老板,你坐擁幾百萬或者幾千萬的現金的時候,你是不可能把錢存到銀行里去的,因為銀行并沒有想象中的那么堅不可摧,你的資金是不安全的。雖然政府會對一定數額的資金進行保護,但是,受保護的數額遠低于你自己手中的百萬或者千萬現金。所以,在這個時候,你需要做的就是找到一個保險的資產,而一個擁有AAA級評級的公司債券和國債就成為了這些擁有大量現金的公司的最好選擇。

  當這些投資了債券的企業需要現金的時候,它們可以用這些債券作為另外一種可以用做交換的貨幣。“股神”巴菲特所在的伯克希爾·哈撒韋公司,就是一個很典型的例子。根據伯克希爾·哈撒韋公司的年報,其2019年底被外界稱為持有125億美元的所謂現金中,81%都是長期美國國債;4%為超短期美國國債。公司真正可動用的真正的現金僅30億美元,因為對公司來說債券就等同于現金,有需要的時候可將債券拋售或抵押換取現金。當美聯儲開啟了量化寬松政策并開始購買債券后,不論是垃圾債還是低風險國債,對于企業來說,都是關鍵時刻的救命稻草。

  然而,這樣的做法,往往帶來了非常嚴重的副作用。首先,由于受到新冠疫情的影響,企業自身的盈利狀況普遍較差,企業發行債券只對企業起到止血作用乃至延緩死亡的效果,企業只有自身盈利才能存活和發展。正如我此前所發表的《來自美國的第二只“灰犀牛”,中國企業不得不防!》一文中所述,由于疫情并沒結束,企業債券違約的幾率也會極大地提升。一旦發生債券違約,證券持有人的風險就會增大;其次,在零利率乃至負利率的大環境下,發行債券的企業選擇債券而不是銀行,一旦手中所持的債券出現了違約,再去向銀行借貸或者再次發行新的債券,就會難上加難了,其資金周轉就會出很大問題;再次,企業脫離銀行發行債券,也會沖擊銀行業務。最重要的是,一旦類似于波音公司這樣的特大型企業,出現債務違約,就會造成市場恐慌,引起連鎖反應,可能引發系統性金融風險。

  債券、股票等金融產品,在如今利率下行以及以美聯儲為首的央行瘋狂印錢的時代背景下,是一個比現金更好的增值金融資產。但是,它們同樣也是潘多拉的盒子,除了利益,也暗藏風險。在經濟環境出現問題和低利率的情況下,更是如此。

  我國也出現了需要引起重視的類似情況。今年6月,我國央行所公布的金融數據顯示,最應該引起市場以及高層注意的,就是企業存貸的狀況。6月企業存款,相較5月少增1183億,非銀存款環比減少6102億元。今年5月,我國有60家企業上會上市,其中,并不包括科創板的企業,而且,正在排隊IPO的企業還有428家之多。如此多的IPO和擬IPO企業,照理應該持續增加企業的存款才對。可是,6月份的數據卻反映出相反的事實。那么,本該借助IPO融資而進行擴大生產的企業,是否也開始像美國企業一樣,將資金由投資實體轉向購買債券和股票呢?

  今年6月以來,A股的成交量出現了指數級別的增加,相較于6月居民存款反而增加了10446億元。因此,我國或許出現了歐美企業一樣的情況,由于利率持續下行,資金為追求收益而選擇持有股票或債券等金融等價物,以應對貨幣貶值壓力。

  這種做法潛在的后果是,一旦股市大跌,債券違約等問題就會出現,企業資金流斷裂等現象就會發生,從而重蹈2008年金融危機一樣的系統性金融風險。

  沃倫·巴菲特的黃金搭檔查理·芒格說:“目前的市場上確實有很多愚蠢的和錯誤的行為。那些不謹慎的人永遠會面臨最大的風險。”“我的決策體系非常簡單,我稱之為‘系統化的反常識’。我所做的是去除傳統思維中愚蠢的部分,然后,就得到了‘反常識’。”查理·芒格智慧超群,言之有理,其說法和做法,適合于時下市場。

  建議我國對債券乃至股票市場風險,進行前瞻性的預防和控制,通過引流居民儲蓄而不是企業存款的方式,逐漸通過機構投資行為,使這些存款合理而有序地流向股市和債市,并加強監管金融機構為追求高利率而過度使用杠桿的行為,防止在刺激經濟之時,不留意、不經意地打開了債券乃至股票的潘多拉盒子。

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